“当下，华熙生物的当家产品玻尿酸面临着越来越多竞争对手，若公司研发投入比例太低，仅依赖日益增高的销售费用抢夺市场，其毛利或许很难长期维持高位，那么，光鲜的背后藏着什么隐忧？”
故宫口红，曾一夜刷屏。而现在，故宫口红的生产供应商华熙生物科技股份有限公司(下称“华熙生物”)也要登陆科创板了。
上交所官网显示，近日，华熙生物的状态变更为“已问询”。从“已受理”到“已问询”，中间只隔了8天时间，科创板的审核速度已然加速。
据招股书信息，华熙生物打算从科创板融资31.54亿元，而在几个月前，华熙生物才进行了10.08亿元的现金分红。那么，本就“不差钱”的华熙生物为何还要登陆科创板?
上市之前先分红10亿
与《投资者网》之前调研过的多家拟登陆科创板企业相类似，华熙生物也是从其他资本市场撤离后，再着手准备登陆科创板。
2008年10月，华熙生物科技(00963.HK)在港交所挂牌上市，发行股份7800万股。9年之后，华熙生物于2017年11月花了31.29亿港元完成私有化，从港交所退市。
对于退市原因，华熙生物曾发公告表示，“股价表现一直不令人满意，股价持续低迷对公司业务以及员工士气造成不利影响。” 而股价不温不火可能只是华熙生物退市的原因之一。
有分析认为，上市9年仍要私有化，是因为港交所估值始终不及华熙生物的预期。作为医美供应链产业的隐形冠军，芝麻开花节节高的经营业绩也支撑起了华熙生物寻求更高市场估值的野望。
据悉，华熙生物是世界上规模最大的透明质酸(HA，俗称玻尿酸)原料生产商，2018年生产180吨，占据全球30%的市场份额，在国内亦有70%的市场份额。拥有如此高的市场占有率，作为行业龙头，华熙生物的财务数据自然光鲜亮丽。
招股书显示，华熙生物2016年-2018年的营业总收入分别为7.3亿元、8.1亿元和12.6亿元，归属于母公司股东的净利润为2.69亿元、2.22亿元和4.24亿元。而华熙生物的毛利率更是高得吓人，2016年-2018年分别为77.36%、75.48%和79.92%。
《投资者网》调研发现，生物医药制造企业的毛利率普遍偏高，爱美客、昊海生科这两家玻尿酸供应商的毛利率接近90%。看来，生产玻尿酸和酿造茅台酒一样赚钱，但却并不像茅台酒一样具有不可替代性。
除了毛利率高，玻尿酸产品还有高频交易的特征。据了解，玻尿酸主要分长效型和短效型，短效型玻尿酸完全被吸收的时间不超过1年;长效型玻尿酸被吸收的时间不超过3年。从爱美人士的角度来说，打过一次玻尿酸的客户，基本上都会持续消费，所以各家整形美容机构也会不断从华熙生物、昊海生科等供应商这里采购玻尿酸。
所以从经营现金流、现金、理财和有息负债等关键指标来看，华熙生物的现金充裕，并在2018年底进行了10.08亿元的现金分红。而“不差钱”的华熙生物却还计划从科创板融资31.54亿元。
高毛利背后存隐患
除了上市理由不够充分，《投资者网》研究招股书后发现，还有一些隐患可能会影响华熙生物的上市进程及后续发展。
首先，研发支出占比较低。据招股书，华熙生物2016年-2018年的研发支出在营业总收入中的占比分别为5.99%、11.01%和8.25%。与其他科创板受理企业动辄30%的研发投入相比，华熙生物的研发投入占比较低，而科创板以“科”字当头，自然对申请企业的科研创新能力非常看重。以华熙生物的当家产品玻尿酸为例，截止 2017 年 8 月，获得国家食品药品监督管理总局(CFDA)审批的玻尿酸品种有 16 种。随着玻尿酸产品的增多，市场竞争的格局越来越激烈，可替代性也非常强。如果公司研发投入比例太低，或将成为华熙生物登陆科创板的一大障碍。
其次，销售费用高企。“轻研发、重销售”是许多生物医药制造公司的显著特征。相关人士指出，由于信息不对称、价格不透明、获客成本高等因素，生物医药的终端价格一直居高不下，流通渠道的中间费用大头几乎全是营销费用。财务数据显示，华熙生物2018年的销售费用率为22.49%，明显比2017年同比增加许多。此外，在央视广告投放和市场开拓费的增长也使得其销售费用大大增加。
最后，关联销售与关联采购等问题。公开信息显示，华熙生物最近两年进行了多起并购业务，这可能导致旗下诸多医美产品与华熙生物产生同业竞争的问题。
另据财务数据显示，华熙生物2016年-2018年的关联销售额分别为3098万、4348万、5611万，占同期营业收入的比例为4.23%、5.32%和4.44%。与此同时，华熙生物2016年-2018年的关联采购额分别为2516万、1635万、2382万，占同期营业收入比例为15.16%、8.15%、9.40%。关联交易过于集中，也可能成为华熙生物上市的障碍。
此外，华熙生物还存在信托及私募基金等投资机构突击入股的情况。事实上，科创板以科技创新为导向，对此类行为并不鼓励，发审委在问询的时候，可能也会要求华熙生物对此类股权转让的合理性做出解释。
股权转让的真实性和合理性是IPO时发审委必问的规范性问题，2019年2月-3月众多机构突击入股华熙生物，其中包括众多三类股东(即私募基金以及信托机构)。
《投资者网》就如何避免同业竞争、降低销售费用、减少关联交易、现金流充足为何大笔融资等问题致函华熙生物，但一直没有收到回复。
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